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今年债牛有望延续,债券基金春节后疯狂扫货

  “坚持绝对收益理念,通过精细化研究,作出债券的α。”这是长安基金总经理助理吴土金给所负责的固收团队制定的工作目标。吴土金认为,过去很多年,主流机构基本上都是在做债券β,长安基金作为后起之秀,作为小机构,做α可以体现差异性,打造自身特色。

  黄祎妮

  如何做到精细化研究?吴土金介绍,主要有两方面。第一,长安基金固收团队以自上而下的人员配置为依托,从宏观争取把握大类资产配置机会;第二,在产业信用债和企业债研究中,精耕细作,要把发行主体研究透彻,甚至比股票研究专业人员还要透彻。

  债基疯狂扫货。

  实践中,则是上述两个方面相结合。譬如,2018年,长安固收团队从大类资产配置角度出发,战略制定了“看多债券,极其低配股票”的策略,并辅以个券精选,从而取得了较为理想的收益。根据海通证券研究所数据显示,长安鑫益增强混合A(偏债混合)以14.15%的净值增长率(截至2018.12.28),成为2018年混合型基金冠军。

  “春节以后,出乎意料宽松的资金面再次让投资者措手不及,各机构开始疯狂扫货。”
交银施罗德固定收益部基金经理助理吕一楠表示,在机构扫货的情况下,收益率急速下行,一些低等级城投债收益率甚至从前期高点下行近200BP,苦等的债券牛市似乎终于要来临了。

  作为长安鑫益增强混合的基金经理,杜振业先生在4月23日接手本基金后表现出色。他表示,主要还是策略执行的比较成功,在久期搭配、个券选择方面都做的比较精细,整体上还算满意。

  3月26日,部分基金年报的披露也揭开债基持仓的面纱。

  谈债市

  2013年收益排名前五的债券基金产品中,华富收益增强债券在去年年末时,债券投资前五大明细是石化转债、11筑城投、11甬交投、重工转债和国电转债,占基金资产净值比例分别是7.73%、5.75%、4.77%、4.76%和4.72%。

  中国高收益债尚处蓝海,制度建设需跟上——杜振业认为,从风险与收益同源的角度来看,高收益债有其独特的价值所在。目前国内高收益债市场尚处蓝海,如果有一个很强大、很精细化、比较专业的投研团队,这一块儿机会比较大。

  华富收益增强债券基金经理胡伟认为,2014年债市的结构机会将始终存在,利率债、短融、3-5年高评级信用债以及超跌的产业债的配置价值较高。转债品种而言,将重点挖掘中小转债,中线持有存在促转股预期的品种,而大盘转债仍以波段操作为主。

  此外,中国高收益债风险较高,要推动高收益债市场的发展,需要那种能够长期承受高风险的资金进入。

  然而,信用风险一直是高悬在债券市场上的达摩克利斯之剑,在经济下行背景下,市场对信用风险的担忧则越发强烈。

  最后,杜振业认为,要推动中国高收益债市场的发展,需要完善法制和市场机制建设,尤其是加强对恶意逃废债行为的惩罚力度。

  而随着年报披露深入,交易所信用债仍处于风险集中释放期。

  信用债市场苗头并不好——杜振业认为,由于恶意的财务造假和逃废债并没有得到相应惩罚,严重破坏了市场信心,导致机构不敢轻易涉足信用债。

  据好买基金统计,发行人2012年及2013年前三季度均亏损的公司债共有23只。其中,除天威债以外,11华锐01/02、11南钢债、12中富01都已预告连续两年亏损,满足暂停上市条件。

  因此,未来信用债的扩容以及发展都会受到阻碍,增长速度可能会变慢,甚至绝对额都会变少。

  风险释放期

  杜振业预计,随着高评级债、利率债来到阶段性高位,低评级信用债有望受到一些机构的关注,估值可能会得到一些修复。

  以2013年6月的钱荒为标志,债市开始了长达半年之久的单边下跌,而春节后债市的走势则如“过山车”。

  利率债仍可配置——杜振业认为,短期利率下行受资金面扰动比较大。目前,市场整体处于宽松状态,溢出的资金肯定会去配置一些久期相对较短、低风险且高流动性的利率债,这对于利率债市场是一个比较坚实的支撑。

  截至3月20日,中债总财富指数收于142.9118,相较前周下跌0.13%;中债国债总财富指数收于142.67,较前周下跌0.06%;中债金融债总财富指数收于143.87,较前周下跌0.20%;中债企业债总财富指数收于131.1359,较前周上涨0.03%;中债短融总财富指数收于137.99,较前周上涨0.02%。

  不过,长期来看,杜振业认为,决定利率中枢的仍然是宏观基本面状况。对长久期的利率债,要从更精细的视角去研究,配置方面也不宜过于激进。

  统计显示,公开市场方面,上周实现资金净回笼480亿元,央行[微博]继续开展正回购操作。对此,好买基金研究人士表示,“央行适时调整正回购操作量,显然无意在临近季末时点上,加剧市场谨慎预期,这将有助于稳定市场心理。”

  2019年债牛有望延续——对于近期债市高位震荡的态势,杜振业认为,一方面是短期受消息面扰动所致;另一方面也与2018年9月以来债市第二波上涨后获利盘出清有关。

  与此同时,上周债券市场整体回调,各评级企业债的短端收益率在资金利率走高的影响下升幅较大。债市分化进一步加剧,利率债、城投债的风景独好。

  展望2019年债市,他认为收益率仍有下行空间,大趋势上,债牛有望延续。

  继超日债信用违约发生之后,上周11天威债被暂停上市,且天威债此次是从停牌状态直接切换到暂停上市,年报一披露便丧失了在交易所的流动性。

  可转债可以相机参与——就目前的转债市场,杜振业不算很乐观,虽然估值优势很明显,债性远超股性。但他认为,转债的流动性有缺陷,随着自己管理基金规模的扩大,在配置方面无法去提高比例,因此配置意义不大。

  对此,相关研究员表示,“虽然如天威债、南钢债等背后有较强的担保,不一定会出现信用风险,但超日债的引爆还是让人心有顾虑,已经带动部分交易所高收益债出现明显的下跌。”

  在当前极端行情下,转债市场偶尔会出现套利机会(纯债溢价率为负),具有一定的参与价值。

  随着年报披露深入,交易所信用债仍处于风险集中释放期。

  整体来看,他认为,目前转债市场具有相当高的安全边际,后市具有一定的机会,普通投资者可以相机参与。

  值得注意的是,近期城投债的配置需求有所提升。近期,中央发文允许地方政府发行市政债券,拓宽城市建设融资渠道。市政债的推出,能够缓解现存的地方债务压力,缓和存量债务滚动和增量投资需求之间的矛盾,为城镇化建设提供必要的资金支持。

  美债波动难以影响国内债市——吴土金认为,过去一年,伴随美联储继续缩表,美债表现低迷,收益率持续上行,长短端利差甚至一度出现倒挂。这意味着市场预计加息节奏乏力,有进入末期迹象,从而长端利率上行幅度有限,短端也可能到头了。他认为,这是美债熊市末期的利差“熊平”走势。

  对于城投债,机构相关人士表示,“由于其背后有政府的信用支撑,如一单违约,那可能引发的是系统性风险。”

  美债熊市会不会冲击国内债市?吴土金认为,国内的货币政策独立性是在强化的。海外利率对国内利率和人民币汇率的冲击,出现小幅变化无碍大趋势,国内政策可以通过资本管制和汇率的温和贬值来隔离这种传导。

  结构机会存在

  因此,研究国内债市,还是要关注我们自身的主要矛盾,忽略国外因素的扰动。

  三驾马车全部低于预期,经济下滑明显。

  高铁债务承担了部分社会价值,应理性看待——针对财新网专栏作家赵坚发表的《谨防高铁灰犀牛》,杜振业指出,高铁债务确实比较庞大,其本身也是政府债务体系的一部分,但是高铁是一个社会产业,从全社会的角度来说,社会价值是不好评估的,至少我们能看到它的社会价值是巨大的,能够带来一系列的增值,带来区域之间的平衡发展。

  数据显示,今年1至2月份工业增速8.6%,消费仅增11.8%,均大幅低于市场预期。同时2月份出口增速-18.1%,进口增速10%,贸易逆差229亿美元。

  过去十几年来,中国高铁取得了举世瞩目的成就,也为百姓福祉和经济发展注入了新活力,这是不应该被忽视的。因此,不能单纯站在经济效应的角度去评价高铁的债务,用灰犀牛形容,似有些危言耸听。

  “疲弱的经济为债券市场提供了支撑,在这种情况下,投资者预期风险资产未来收益下降,一般会配置长期限无风险资产,最终结果是收益率曲线长端下降。”
吕一楠表示,但是前期收益率下行幅度过大,市场担心回调风险。

  引入国际知名评级机构促进优胜劣汰——杜振业认为,引入标普这类国际知名评级机构,有助于国内评级市场的良性竞争,完善评级机制,提高执业水准和职业道德。有利于促进国内债券市场健康发展。

  值得注意的是,今年春节后的这一轮牛市最先由国债一级市场招标引发,再由一级市场带动二级市场收益率下行,最后再传导给信用债。

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